Ryšys tarp kapitalo struktūros, kapitalo kainos ir vertės
Siekiant paaiškinti kapitalo struktūros ryšį, kapitalo sąnaudas ir įmonės vertę, įvairios autorės nurodė įvairias teorijas.
Yra keturios pagrindinės teorijos, kurios pateikia skirtingą požiūrį į ryšį tarp finansinio sverto panaudojimo ir bendros akcijų vertės. Šios teorijos skiriasi atsižvelgiant į kapitalo struktūros sprendimo aktualumą įmonės vertinimui.
Išsamiai aptarsime šias keturias teorijas:
1. Grynasis pajamų metodas:
Ši teorija yra žinoma kaip priklausomybės teorija, nes ji rodo, kad tiek svertinę kapitalo kainą, tiek akcijų kainą įtakoja įmonės finansavimo sprendimo pasirinkimas.
i. Prielaida:
Teorija grindžiama šiomis prielaidomis:
i. Tikimasi, kad įmonė tęsis neribotą laiką.
ii. Yra ilgalaikių skolų ir bendrųjų akcijų kapitalo.
iii. Skolos kaina yra mažesnė nei nuosavybės kapitalizacijos norma arba nuosavybės kaina.
iv. Įmonės verslo rizika yra pastovi ir nepriklausoma nuo kapitalo struktūros ir finansinės rizikos.
v. Investuotojų finansinės rizikos suvokimas išlieka nepakitęs su finansinio sverto pokyčiu.
vi. Tikėtinas įmonės pelnas visuose varžybų laikotarpiu yra toks pat.
vii. Įmonių pelno mokesčio nėra.
ii. Koncepcija:
Grynųjų pajamų (NI) metodą patvirtino Davidas Durandas. Pasak jo, sprendimas dėl kapitalo struktūros turi įtakos įmonės vertinimui. Tai reiškia, kad bendrovė gali daryti įtaką jos vertei, pakeisdama savo finansinį svertą. Kitaip tariant, bendrovė gali padidinti savo vertę ir sumažinti bendrą kapitalo kainą didindama skolos dalį savo kapitalo struktūroje.
Šis požiūris, taip pat žinomas kaip „Durand“ modelis, nurodo, kad įmonė gali sumažinti svertinę vidutinę kapitalo kainą ir padidinti savo vertę, taip pat nuosavybės vertybinių popierių rinkos kainą, kuo labiau panaudodama skolos finansavimą. Priešingai, įmonės vertė sumažės, o bendrosios kapitalo sąnaudos padidės, jei įmonės finansinis svertas sumažės.
iii. Paaiškinimas:
Teorijoje aiškinama, kad skolos kaina yra pigesnė nei nuosavybės kaina, taigi, kuo didesnė finansinė sverto mažesnė, bus bendra kapitalo kaina. Tai reiškia, kad didesnis skolos finansavimo panaudojimas turės teigiamą poveikį bendrovės bendrai akcijų kainai. Jei skolos ir nuosavo kapitalo sąnaudos išlieka nuolat didesnės, skolos panaudojimas kapitalo struktūroje padidins pelną vienai akcijai ir tuo pačiu vienai akcijai tenkančią rinkos vertę.
Mes žinome, kad įmonės vertė nustatoma pagal šią formulę:
V = S + D
Kur, V = įmonės vertė,
S = nuosavybės rinkos vertė ir. \ T
D = skolos rinkos vertė.
Kai vidutinė kapitalo kaina yra minimali, įmonės vertė taps didžiausia. Mes žinome:
Bendra kapitalo kaina = EBIT / įmonės vertė arba K o = EBIT / V
Grynųjų pajamų metodas taip pat gali būti paaiškintas grafiškai. 6.1 paveiksle matavome finansinį svertą horizontaliajai ašiai ir kapitalo sąnaudas vertikaliai ašiai. Paveiksle matyti, kad įmonės kapitalo sąnaudos, K, mažės, nes padidės skolos ir nuosavybės santykis arba padidės finansinis svertas. Kadangi kapitalo kainos mažėja, akcijų rinkos kaina didėja.
6.1 pavyzdys:
Toliau pateikiama įmonės kapitalo struktūra:
a) 1, 00 000 kiekvienos nuosavybės akcijos @ R 10 ir jo kapitalizacijos norma yra 15%
(b) 5000, 10% kiekvienos Rs 100% obligacijų.
Bendrovė uždirbo pelną prieš palūkanas ir mokesčius Rs 6, 50 000. Apskaičiuokite įmonės vertę pagal NI metodą ir apskaičiuokite bendrą įmonės kapitalo kainą.
Sprendimas:
Įmonės vertės apskaičiavimas ir bendros kapitalo sąnaudos:
2. Grynasis veiklos pajamų metodas:
Ši teorija turi tik priešingą požiūrį į grynųjų pajamų teoriją. Tai rodo, kad įmonės svertinė kapitalo kaina ir bendra akcijų kaina nepriklauso nuo įmonės finansinio sverto pasirinkimo.
1. Prielaida:
Ši teorija grindžiama šiomis prielaidomis:
i. Skolos kaina (K d ) ir bendra kapitalo kaina (K o ) išlieka pastovios.
ii. Įmonių pelno mokesčio nėra.
iii. Rinka kapitalizuoja visos įmonės vertę.
2. Koncepcija:
Neto veiklos pajamų (NOI) metodą taip pat pateikė Durand. Šis požiūris, kuris yra tik „grynųjų pajamų“ metodas, rodo, kad sprendimas dėl kapitalo struktūros neturi reikšmės maksimaliai didinant įmonės vertę. Pagal šį metodą bendrovės kapitalo struktūros pokytis neturi įtakos įmonės rinkos vertei, o bendrosios kapitalo sąnaudos išlieka pastovios, nepriklausomai nuo finansavimo būdo.
Kitaip tariant, finansinio sverto pokytis nesukelia jokių įmonės vertės pokyčių ir tiek akcijų rinkos kaina, tiek bendros įmonės kapitalo sąnaudos nepriklauso nuo finansinio sverto lygio.
Paaiškinimas:
Kadangi teorijoje daroma prielaida, kad bendra kapitalizacijos norma išlieka pastovi, neatsižvelgiant į finansinio sverto laipsnį, įmonės vertė V nustatoma taip:
V = EBIT / K o
Kur, V = įmonės vertė,
EBIT = pelnas prieš palūkanas ir mokesčius; \ t
K o = bendros kapitalo išlaidos.
Iš pateikto pristatymo matome, kad kapitalizacijos kaip nuosavybės ir skolos padalijimas yra nesvarbus, nes rinka vertina visą įmonę.
Pagal šį metodą nuosavybės vertė (5) yra laikoma likutine verte, atimant skolos vertę (D) iš bendros įmonės vertės (V).
ty S = V - D
Taip yra todėl, kad nuosavybės sąnaudos didėja atsižvelgiant į finansinio sverto laipsnį, o rizikos pasiūlymas taip pat didėja didėjant skolos kapitalo struktūrai. Tai paskatins akcininkus gauti didesnę investicijų grąžą, kad būtų galima kompensuoti didesnę riziką.
Skolos finansavimas turi dvi dalis:
i) aiškiai apskaičiuotos išlaidos; ir
ii) netiesioginės išlaidos, ty nuosavybės savikaina.
Tikrosios skolos išlaidos yra aiškių ir numanomų išlaidų suma. Aiškios sąnaudos išlieka fiksuotos, nes tai reiškia palūkanas, o įmonė laikoma skolinanti tam tikru tarifu. Taigi skolos padidėjimas kapitalo struktūroje nepadidins skolos kainos; tačiau nuosavo kapitalo kaina didėja, nes didėja skolos kapitalo struktūroje dalis. Kadangi šis išlaidų padidėjimas susijęs su skolos padidėjimu, tai vadinama netiesiogine skolos kaina.
Skolos naudojimo pigesniu šaltiniu pranašumą neutralizuoja padidėjusios nuosavybės sąnaudos. Taigi šis metodas rodo, kad tikrosios nuosavo kapitalo sąnaudos ir tikrosios skolos sąnaudos yra tokios pačios ir yra lygios bendrajam kapitalo kainai K. Kadangi kapitalo struktūros sprendimas ar finansinis svertas neturi įtakos įmonės vertei, jis išlieka pastovus ir nėra optimalus. kapitalo struktūra. Pagal šį metodą visos kapitalo struktūros yra optimalios.
Kadangi K o > K d, skolos santykio padidėjimas (D) padidina išraišką D / S [K o - K d ] ir taip padidina nuosavybės kainą (K d ). Grynosios veiklos pajamų metodas taip pat gali būti iliustruojamas diagrama. 6.2 pav. Matavome finansinį svertą horizontaliosios ašies atžvilgiu ir kapitalo sąnaudas vertikalioje ašyje. Skolos kaina čia yra pastovi. Kadangi skolos dalis didėja, taip pat padidėja akcininkų rizika, o tai padidina nuosavybės kainą, kaip rodo didėjanti K o linija.
Tačiau bendra kapitalo kaina išlieka pastovi, nes nuosavo kapitalo sąnaudų padidėjimas yra pakankamas, kad būtų kompensuota pigesnių skolų sąnaudų nauda. Todėl skolos nuosavo kapitalo sumos pokyčiai nesikeičia įmonės verte.
6.2 pavyzdys:
Iš šios informacijos apskaičiuokite įmonės vertę ir nuosavo kapitalo kainą pagal NOI metodą:
3. Tradicinis požiūris:
Tarp priklausomybės ir nepriklausomumo hipotezių, kurias siūlo dvi teorijos - atitinkamai NI požiūris ir NOI požiūris - yra kitas požiūris, vadinamas tradiciniu metodu.
i. Koncepcija:
Šie du metodai, NI požiūris ir NOI požiūris - tai du kraštutinumai, rodantys kapitalo struktūros sprendimo aktualumą ir nereikšmingumą įtakojant įmonės vertę. Tradicinis požiūris priklauso šių dviejų metodų viduriui. Taigi jis taip pat žinomas kaip tarpinis arba tarpinis metodas.
Pagal šią teoriją įmonės vertė gali būti padidinta arba kapitalo kaina gali būti sumažinta iš pradžių naudojant daugiau skolų, nes skola yra pigesnis lėšų šaltinis nei nuosavybė. Tradiciniai teoretikai mano, kad iki tam tikro momento įmonė gali sumažinti kapitalo sąnaudas ir padidinti akcijų rinkos vertę didindama skolos dalį savo kapitalo struktūroje. Taigi egzistuoja optimali kapitalo struktūra.
Pagal šį metodą kapitalo kaina nėra nepriklausoma nuo įmonės kapitalo struktūros. Jame teigiama, kad iki tam tikro momento padidėjus finansiniam svertui bendra kapitalo kaina sumažėja, tačiau pasiekus optimalų lygį, sverto padidėjimas padidins bendrąsias kapitalo sąnaudas. Teorijoje teigiama, kad, pagrįstai panaudodama finansinį svertą, įmonė gali padidinti savo vertę ir iki minimumo sumažinti bendrą kapitalo kainą.
ii. Paaiškinimas:
Šį metodą galima paaiškinti trimis etapais:
I etapas:
I etapo metu sverto padidėjimas mažina bendrą kapitalo kainą ir padidina įmonės rinkos vertę. Šiame etape nuosavybės sąnaudos (K e ) išlieka pastovios arba nepakyla pakankamai greitai, kad būtų kompensuotos mažesnės skolos kapitalo sąnaudos. Dėl to mažėja bendros kapitalo sąnaudos ir didėja įmonės rinkos vertė.
II etapas:
Po tam tikro finansinio sverto laipsnio skolos sumos padidėjimas turi nedidelį poveikį visai kapitalo kainai arba jos visai neturi. Skolos padidėjimas padidintų investuotojų finansinę riziką, o nuosavybės savininkai nubaustų įmonę, reikalaudami didesnės nuosavybės kapitalizacijos normos. Tačiau pokyčiai, atsiradę dėl skolos sąnaudų ir nuosavybės išlaidų kompensavimo, kompensuoja vienas kitą, o bendrosios kapitalo sąnaudos išlieka pastovios. Praktiškai tai yra kapitalo struktūros diapazonas, kuriame bendra kapitalo kaina yra minimali ir įmonės vertė yra didžiausia.
III etapas:
Tolesnis finansinio sverto padidėjimas padidina skolos kainą (K d ) ir nuosavybės savikainą (K e ). Dėl didelio finansinio sverto lygio nuosavo kapitalo sąnaudos didėja. Skolos kaštai taip pat didėja, nes įmonė tampa labai rizikinga kreditoriams ir jie taip pat nubausti įmonę, reikalaudami didesnės jų lėšų grąžos. Dėl to bendra kapitalo kaina (K o ) paprastai didėja, o įmonės vertė mažėja.
Pirmiau minėtoje diskusijoje II etape atsiranda optimali kapitalo struktūra. Taigi nėra vienos optimalios kapitalo struktūros, o ji pasirodo daugelyje kapitalo struktūrų. Per šį intervalą kapitalo kaina (K o ) yra minimali ir įmonės vertė yra didžiausia. Tačiau tradiciniame metode yra dar vienas požiūris, kuris rodo, kad optimali kapitalo struktūra pasirodo tik viename skolos kapitalo derinio taške ir po to padidėja kapitalo didinimo sąnaudos ir įmonės vertė.
Tai reiškia, kad ribinės realios skolos sąnaudos bus lygios tikrajai nuosavybės kainai. Bet koks svertas prieš šį lygį suteiks ribines realias skolos išlaidas, mažesnes už nuosavybės savikainą, ir bet koks sverto poveikis, viršijantis šį lygį, sukels ribines realias skolos išlaidas, viršijančias nuosavybės kainą.
Tradicinis požiūris gali būti parodytas schematiškai. 6.3 paveiksle trys etapai rodomi atskirai. Pirmajame etape išlieka fiksuota, tačiau K d mažėja, todėl taip pat mažėja. Antrajame etape K o ir Ke lieka fiksuoti, todėl K o išlieka pastovus; tačiau trečiajame etape didėja ir K d, ir Ke, todėl K o taip pat didėja. Taigi, II etapas rodo intervalą, kuriame priklauso optimali kapitalo struktūra.
6.3 pavyzdys:
Iš šios informacijos apskaičiuokite įmonės vertę ir bendrąsias kapitalo sąnaudas pagal skirtingą skolos ir nuosavo kapitalo mišinio struktūrą pagal tradicinį metodą.
EBIT Rs 80 000
Skolos kaina 10% iki 2, 00 000
14% didesnis už 2, 00 000
Sprendimas:
Įmonės vertės ir bendros kapitalo sąnaudų apskaičiavimas pagal tradicinį metodą
4. Modigliani-Miller metodas:
Labai arti nepriklausomybės hipotezės, kaip siūloma NOI metode, „Modigliani“ ir „Miller“ požiūris (MM metodas) taip pat nurodo, kad įmonės sudėtinės kapitalo sąnaudos ir bendroji akcijų kaina yra nepriklausomos nuo to, kokiu mastu bendrovė nusprendžia naudoti finansinį svertą.
a. Prielaidos:
Pagrindinės MM metodo prielaidos yra šios:
1. Kapitalo rinkos yra tobulos. Puiki kapitalo rinka reiškia, kad:
i. Vertybiniai popieriai gali būti skirstomi be galo;
ii. Investuotojai gali laisvai pirkti ir parduoti vertybinius popierius;
iii. Investuotojai gali skolintis lėšas be apribojimų tokiomis pačiomis sąlygomis kaip ir įmonės;
iv. Vertybinius popierius galima įsigyti ir parduoti be jokių sandorio išlaidų; ir
v. Visi investuotojai yra racionalūs.
2. Visos įmonės yra vienodos arba lygiavertės rizikos klasės. Tai reiškia, kad tikėtinas pelnas turi vienodas rizikos charakteristikas.
3. Lūkesčiai yra vienodi, ty manoma, kad rinkos dalyviai turi vienodą informaciją.
4. Visi investuotojai turi vienodą lūkesčius įmonės EBIT.
5. Yra 100 proc. Dividendų išmokėjimo santykis, todėl nėra pelno.
b. Koncepcija:
Šį požiūrį pateikė Franco Modigliani ir Merton Miller. Ryšys tarp kapitalo struktūros, kapitalo kainos ir įmonės vertės, pateiktos MM metodu, yra panašus į NOI metodo santykį. Šis požiūris skiriasi nuo NOI metodo ta prasme, kad NOI metodas nesuteikia jokio elgesio pagrindo pastoviai kapitalo kainai, tačiau MM metodas suteikia veiklos pagrindimą šiam kapitalo sąnaudų elgesiui. Taigi MM metodas taip pat teigia, kad kapitalo struktūros sprendimas ar finansinis svertas neturi įtakos įmonės kapitalo kainai ir rinkos vertei, jei nėra pelno mokesčio.
Teorija grindžiama trimis pagrindiniais pasiūlymais, kurie yra tokie:
i) I pasiūlymas:
Kapitalo struktūra neturi įtakos bendrai kapitalo kainai (K o ) ir įmonės vertei (V). Kitaip tariant, „K o“ ir „Fare“ kainos skiriasi nuo finansinio sverto laipsnio. Įmonės vertė apskaičiuojama kapitalizuojant pelningumą, atitinkantį įmonės rizikos klasę.
Mes galime teigti:
V = EBIT / K o
Kur Ko D / VK d + S / VK e
Pastabos turi savo įprastą reikšmę.
ii) II pasiūlymas:
Nuosavybės savikaina arba K e yra lygi diskonto normai (kapitalizacijos normai), taikomai grynam akcijų srautui, pridėjus priemoką už finansinę riziką. Priemoka už finansinę riziką yra lygi skirtumui tarp grynosios nuosavybės kapitalizacijos normos (K e ) ir skolos savikainos K d kartų, palyginti su skolos ir nuosavo kapitalo santykiu.
Tai galime parašyti kaip:
K e = K o + rizikos premija
Arba K e = K o + (K o = K d ) (D / S)
Pastabos turi savo įprastą reikšmę.
Šiame pasiūlyme teigiama, kad nuosavo kapitalo sąnaudos (K e ) padidėja taip, kad tiksliai kompensuotų pigesnio fondo, ty skolos kapitalo, naudojimą.
iii. III pasiūlymas:
Finansavimo sprendimai neturi įtakos kapitalo kainai, nes investiciniai ir finansavimo sprendimai yra nepriklausomi. Kitaip tariant, investicinio tikslo atskyrimo norma nepriklauso nuo to, kaip finansuojamos investicijos.
a. Paaiškinimas:
MM metodas rodo, kad įmonės vertė išlieka pastovi, neatsižvelgiant į skolos ir nuosavybės santykį. Todėl kapitalo kaina ir akcijų rinkos kaina yra nepastovios sprendimui dėl kapitalo struktūros. Taip yra dėl arbitražo proceso. Jei dvi įmonės yra vienodos visais atžvilgiais, bet skiriasi savo skolos ir nuosavybės santykiais, akcijų kaina išliks tokia pati.
Bendrovių, kurių akcijų kaina yra didesnė, investuotojai akcijas parduos ir įsigys mažesnių akcijų kainas turinčių įmonių akcijas. Dėl šios priežasties aukštesnės vertės įmonės akcijų kaina sumažės, o mažesnės vertės įmonių akcijų kaina pakils.
Todėl akcijų kainų skirtumai tarp dviejų įmonių visais atžvilgiais taps identiški, bet skiriasi sverto koeficientu. Taigi dėl arbitražo proceso jokia sverto įmonė neturės papildomo pranašumo prieš nepatvirtintą įmonę.
Kita vertus, nė viena nepatvirtinta įmonė negalės maksimaliai padidinti savo akcijos kainos už sverto įmonę, nes arbitražo procesas pradės veikti dar kartą ir nauda išnyks labai greitai. Taigi ilgalaikėje perspektyvoje nė viena panaši įmonė, išskyrus skirtingą finansavimo sumą, gali toliau vertinti akcijų vertės skirtumą, nes arbitražo procesas abu vertybes sukels kartu, kad jos taptų vienodos.
Įmonės vertė apskaičiuojama taip:
V = D + S = EBIT / r
Kur, V = įmonės vertė.
D = skolos rinkos vertė,
S = nuosavybės rinkos vertė,
EBIT = tikėtinos veiklos pajamos prieš palūkanas ir mokesčius; \ t
r = taikoma diskonto norma.
6.4 pavyzdys:
Bendrovės kapitalo struktūra susideda iš 15, 00 000 Rs akcijų ir 10, 00 000 Rs 9% skolos. Bendra bendrovės kapitalo kaina yra 15%. Jiems reikia papildomų R 5, 00 000, kuriuos jie ketina padidinti per skolą. Apskaičiuokite nuosavybės savikainą prieš ir po skolos didinimo.
a. Kritika:
MM metodas nėra laisvas. Teorija grindžiama tam tikromis prielaidomis, kurių dauguma yra nerealūs. Taigi teigiama, kad požiūris pagrįstas teoriniu požiūriu ir neturi jokios praktinės reikšmės.
Šis požiūris kritikuojamas dėl šių priežasčių:
Rizikos suvokimas:
Teorijoje daroma prielaida, kad individualus rizikos suvokimas ir įmonių rizikos suvokimas yra vienodi. Tačiau iš tikrųjų pavienių skolininkų rizika yra didesnė, nes jo asmeninis turtas taip pat gali būti naudojamas skolos apmokėjimui. Taigi asmeninis svertas ir įmonių svertas negali būti puikus pakaitalas.
Skolinimosi išlaidos:
Prielaida, kad skolinimosi norma asmeniui ir bendrovei yra tokia pati, taip pat yra nerealu. Dėl didesnio turto palaikymo ir kredito reputacijos įmonės visuomet gali skolintis pigiau nei asmuo. Dėl didesnių skolinimosi išlaidų asmeninio sverto pranašumas iš tikrųjų neegzistuoja.
Sandorio išlaidos:
Sandorių ar kintamųjų sąnaudos turi įtakos arbitražo procesui. MM metodu daroma prielaida, kad sandorio kaina nebus. Tačiau iš tikrųjų egzistuoja sandorio išlaidos - dėl to asmeninis svertas ir įmonių svertas negali tapti tobulais pakaitalais.
Instituciniai apribojimai:
Yra keletas institucinių investuotojų, tokių kaip draudimo bendrovės, investiciniai fondai ir kt., Kurie investuoja į vertybinius popierius. Įvairūs instituciniai apribojimai įtakoja ar kartais stabdo arbitražo procesą. Taigi perėjimas nuo nepatvirtintos įmonės į finansinę įmonę ne visada yra įmanoma visų rūšių investuotojams.
Patogumas:
Iš patogumo požiūriu asmeninis svertas yra nepatogu. Skolinimas įmonėms yra lengvas, bet asmenims tai nėra taip paprasta. Taigi, investuotojai teikia pirmenybę įmonių svertui daugiau nei asmeniniam svertui.
Dvigubas svertas:
Kai kuriais atvejais investuotojai susiduria su dvigubo sverto problema. Jei investuotojas investuoja į nefinansuojamą įmonę, naudodamasis pasiskolintomis lėšomis, o įmonės vertė yra didesnė už sverto įmonę, tuomet jis parduos nevaldomos įmonės akcijas ir investuos į sverto įmonę, taigi susiduria su dvigubu svertu tiek asmeninį portfelį ir įmonių portfelį.
MM hipotezė ir įmonių mokesčiai:
„Modigliani“ ir „Millar“ sutiko vėliau, kad, jei yra įmonių mokesčiai, įmonės vertė padidės, o kapitalo kaina sumažės dėl padidėjusios skolos kapitalo struktūroje dalies. Taip yra todėl, kad skolos palūkanos yra atskaitytinos mokesčių ir todėl faktinės skolos išlaidos yra mažesnės už palūkanų normą.
Taigi sverto įmonė turėtų didesnę rinkos vertę nei nepanaudota įmonė. Pagal MM hipotezę sverto įmonės vertė būtų didesnė už nepanaudotų įmonių vertę, kuri būtų lygi sverto įmonės skolai, padaugintai iš mokesčio tarifo.
Taigi galime tai nurodyti kaip:
